【大河財立方 見習記者 關(guān)帥康】多次自救無果后，紅星美凱龍易主已成定局。

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6月1日晚，建發(fā)股份發(fā)布重大資產(chǎn)收購報告書（草案），意味著對紅星美凱龍的并購即將塵埃落定。

在國資的助力下，紅星美凱龍將去向何方？

建發(fā)股份62.86億收購紅星美凱龍

6月1日，建發(fā)股份發(fā)布公告，擬向紅星控股支付62.86億元現(xiàn)金，購買其持有的紅星美凱龍29.95%股份，對應價格為4.82元/股。

資料顯示，紅星美凱龍是國內(nèi)家居及家具商場運營龍頭，主要通過自營商場出租和商場委托管理獲得租金和管理收入。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，紅星美凱龍2022年占國內(nèi)行業(yè)市場份額8.4%，商場數(shù)量、經(jīng)營面積、覆蓋區(qū)域均為行業(yè)第一。

紅星美凱龍實控人紅星控股及一致行動人合計持股紅星美凱龍54.85%股份，收購完成后，紅星控股及一致行動人持股比例下降至24.9%，建發(fā)股份將成為紅星美凱龍控股股東。

值得注意的是，建發(fā)股份承諾交易成功后不會干預紅星美凱龍經(jīng)營。

大河財立方記者致電紅星美凱龍證券部，工作人員稱建發(fā)股份只是不干涉原有公司團隊日常運營，交易成功后建發(fā)股份作為第一大股東會對公司未來發(fā)展和戰(zhàn)略規(guī)劃起到?jīng)Q定性作用。

據(jù)悉，建發(fā)股份由廈門國資委控股，主營供應鏈運營和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務。數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)股份2022年供應鏈運營營收占比83.61%、房地產(chǎn)開發(fā)收入占比16.39%。談及并購原因，建發(fā)股份稱紅星美凱龍的家居業(yè)務和公司房地產(chǎn)業(yè)務有明顯的協(xié)同效應，看好紅星美凱龍未來發(fā)展前景，有助于為公司提供新的利潤增長點。

房地產(chǎn)、疫情雙殺，紅星美凱龍陷入危局

紅星美凱龍股價從上市最高點20跌到如今不足5元，被投資者拋棄的根源在于流動性危機和潛在的業(yè)績隱患。

據(jù)紅星美凱龍2022年財報披露，當期實現(xiàn)營業(yè)收入141.38億，同比下降8.86%；凈利潤7.49億，同比下降63.43%，是紅星美凱龍12年來交出的最差答卷。

面對業(yè)績嚴重下滑，紅星美凱龍在年報中只做了簡單解釋，稱營收下滑是因為免租政策和總體經(jīng)濟波動影響所致。

然而在此前兩年，公司營收已經(jīng)大幅下滑，凈利潤分別為17.31億、20.47億，相比2017年至2019年下降超過一半。

家居及家具屬于深度捆綁房地產(chǎn)的下游行業(yè)，業(yè)績波動具有強跟隨性。近年來房地產(chǎn)遇冷疊加疫情使以物業(yè)管理為主的家居行業(yè)業(yè)績普遍不佳。2022年紅星美凱龍自營商場出租率僅為85.2%，同比下滑6.2%。老對手居然之家同樣業(yè)績難看，2022年凈利潤17.2億，相比2019年時下降一半。

除此之外，公司的957億投資性房地產(chǎn)更是懸在頭上的達摩克利斯之劍。投資性房地產(chǎn)采用公允價值計量，公司通過市場價格等信息對持有房產(chǎn)進行估值，與前期產(chǎn)生的估值差額計入公允價值變動收益。近年來房地產(chǎn)價格下跌導致公司公允價值變動收益嚴重下降，是利潤下滑的主要原因。

相比于業(yè)績下滑，債務危機更迫在眉睫。2022年紅星美凱龍貨幣資金29.28億，同比下降57.59%，一年內(nèi)到期有息負債87.86億。2021年、2022年公司速動比率分別為0.48、0.44；流動比率分別為0.49、0.45。

在公司流動性比較緊張的情況下，公司籌資現(xiàn)金流呈持續(xù)流出狀態(tài)。2021年、2022年分別流出50.54億、80.59億，無疑對公司周轉(zhuǎn)雪上加霜，急需資本性融資紓解債務壓力。

房地產(chǎn)進入下滑期，輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型過慢

回溯紅星美凱龍發(fā)展之路，能夠成為行業(yè)龍頭，自持地產(chǎn)是重要原因。

紅星美凱龍一直以自營業(yè)務為主，2022年自營業(yè)務占其總營收比例64.81%。其自營業(yè)務經(jīng)營模式類似于重資產(chǎn)的萬達廣場，集中在一二線城市買地自建商場并出租。這樣租持聯(lián)動的好處是既可以獲取租金，又能享受地產(chǎn)價格上漲帶來的增值收益，還能通過抵押地產(chǎn)進行貸款融資。

紅星美凱龍實控人車建新曾直言：“買地是企業(yè)絕對的命根子”，誠如其所言，2013年至2019年期間（除2015年）房地產(chǎn)增值為紅星美凱龍帶來的利潤每年都高達16億至20億，一度成為利潤的半壁江山。

然而，成也地產(chǎn)，敗也地產(chǎn)。如今隨著房地產(chǎn)市場下滑，購地和自建商場大量吞噬公司現(xiàn)金流，債務壓頂?shù)募t星美凱龍急需輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。2021年車建新又提出“輕資產(chǎn)、重運營、降杠桿”經(jīng)營戰(zhàn)略，向輕資產(chǎn)委管業(yè)務發(fā)力。

然而數(shù)據(jù)顯示，紅星美凱龍2020年至2022年委管商場數(shù)量分別為273家、278家、284家，營收自2019年起也在持續(xù)下滑，公司輕資產(chǎn)戰(zhàn)略實施并不成功。

反觀自營業(yè)務，2019年至2022年紅星美凱龍自營商店數(shù)量分別為87家、92家、95家、94家持有自營商場面積分別為774萬、803萬、846萬、837萬平方米?？梢娫谪搨矢咂蟮那闆r下，紅星美凱龍并沒有收縮自營業(yè)務降低企業(yè)負債。

值得注意的是，房地產(chǎn)行業(yè)自2020年開始進入衰退期，但紅星美凱龍投資性房地產(chǎn)的公允價值收益還實現(xiàn)兩年增長。2020年至2022年公司投資房地產(chǎn)公允價值變動分別為4.97億、3.74億、-0.7億。

大河財立方記者致電紅星美凱龍證券部，工作人員表示公司持有地產(chǎn)均位于一二線城市，地理位置較好，價格相對比較堅挺。

國資助力下如何扭轉(zhuǎn)困局

紅星美凱龍的債務危機主要源于實控人美凱龍集團。

2021年一季度惠譽將美凱龍集團長期外幣發(fā)行人違約評級調(diào)整為負面，公司發(fā)行的境內(nèi)債券隨之下跌，“20美凱龍”、“18紅星家具”一度跌至65元-75元。

債券大跌后，美凱龍集團隨之處置資產(chǎn)降低負債回收現(xiàn)金。自2021年起，先后將7家物流公司23.12億出售給遠洋資本、將紅星企發(fā)（美凱龍集團子公司）70%股權(quán)作價40億出售給遠洋集團、將美凱龍物業(yè)80%股權(quán)以近7億出售給旭輝等。

經(jīng)過多筆資產(chǎn)拋售，美凱龍集團2022年總負債由2020年1966億下降至1147.36億、總資產(chǎn)由2020年的2678.62億下降至1724.7億、負債率由2020年的73.41%下降至66.53%。

雖然負債有所下降，但公司仍未擺脫債務危機，2022年美凱龍控股賬面現(xiàn)金44.1億，一年內(nèi)到期有息負債136.18億。目前美凱龍集團股權(quán)質(zhì)押部分跌破平倉線，借款融資渠道不暢，只能借助資本性融資和股份套現(xiàn)，此次建發(fā)股份62.86億收購款到賬后將有效解決目前的債務困境。

相對于美凱龍，建發(fā)股份無疑是龐然大物。2022年公司總資產(chǎn)6647.5億，賬面現(xiàn)金965.23億，建發(fā)的入股無疑為市場提振信心。

那么建發(fā)股份入股后未來是否會對紅星美凱龍或美凱龍集團提供財務資助？紅星美凱龍證券部工作人員稱上市公司層面財務資助目前未事實發(fā)生，所以不能預判。上市公司目前債務比較良性，現(xiàn)金流是可以正常應付負債。

對于輕資產(chǎn)戰(zhàn)略發(fā)展問題，工作人員稱委管業(yè)務大部分合作方都是地方性開發(fā)企業(yè)，由于疫情和行業(yè)調(diào)控影響所以地方開發(fā)商開發(fā)業(yè)務減少，導致公司營收下滑。對于自營業(yè)務，公司未來只會在已有的項目儲備中做有限擴張，公司未來不會從拿地到自建做自營擴張，短期也不會處置現(xiàn)有賣場。

建發(fā)股份房地產(chǎn)業(yè)務營收1365億，占比為16.39%，三道紅線全綠，是少有的優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)公司。但數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)股份房地產(chǎn)業(yè)務毛利率已連續(xù)5年下降，從35.37%下降至14.64%。

對于建發(fā)股份入股后的經(jīng)營安排及財務規(guī)劃，大河財立方已向公司證券部發(fā)送采訪函，截至發(fā)稿未收到回復。

由于紅星控股債務違約，本次收購也存在一定失敗隱患。

數(shù)據(jù)顯示，紅星控股質(zhì)押紅星美凱龍股份占其持股76.55%，已有部分跌破預警線及平倉線，部分質(zhì)押現(xiàn)值已低于補充質(zhì)押預警線。另外，紅星控股及其實際控制人車建興存在數(shù)額較大債務逾期及與經(jīng)濟糾紛有關(guān)的重大民事訴訟情形，目前紅星控股被司法標記、凍結(jié)股份占其持股67.92%。

本次建發(fā)股份提交收購議案，仍需監(jiān)管部門審批通過后才可交易，如果在交易之前紅星控股持股被進一步限制，且無法在交割前解除限制，將可能存在無法過戶的風險。

建發(fā)股份稱，本次轉(zhuǎn)讓股份涉及控股股東變更需要取得相關(guān)債權(quán)人同意，交易各方正在積極協(xié)商。

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