【摘要】
SensorTower平臺顯示，7月中國iOS手游市場收入環(huán)比提升8.8%，同比提升2.5%，游戲板塊顯著回暖。2023年上半年，在AIGC/ChatGPT等新技術(shù)浪潮的加持下，游戲板塊迎來了一波浩浩蕩蕩的行情。那接下來游戲板塊能否持續(xù)走牛？我們來復(fù)盤一下2000年以來的游戲行情和核心驅(qū)動。
(一)游戲行業(yè)復(fù)盤
(資料圖)
2000-2010 年，最初的十年，網(wǎng)游時代百花齊放，經(jīng)典之作頻出。我國網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè) 2001 年萌芽、2005 年快速增長。
2013年端游、頁游、手游發(fā)展分水嶺，2016年手游成為第一大細(xì)分市場。2014年，中國網(wǎng)絡(luò)游戲市場規(guī)模同比增長 38%，此后增速連續(xù)下滑，標(biāo)志著中國網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)從高速增長期進(jìn)入成熟穩(wěn)定的發(fā)展周期。2016 年，中國手游市場規(guī)模 819 億元，首次超過端游的 583 億元成為第一大細(xì)分市場，此后手游市場份額占比逐年提高，且增速最快。
2016 年，端游、頁游市場規(guī)模均首次出現(xiàn)下滑，表明端游、頁游行業(yè)趨于飽和，廠商面臨存量博弈。2016年中國手游市場同比增長59%，雖然較之2015年87%的增速有所放緩，但仍處于快速成長期。端游、頁游勢弱、手游崛起的背后是硬件載體的技術(shù)革新與用戶習(xí)慣的快速轉(zhuǎn)變。
手游：行業(yè)集中度提升，馬太效應(yīng)顯著。2013 年，移動游戲市場規(guī)模同比增速達(dá)到 246.9%后開始放緩。2016 年，移動游戲市場同比增長59.19%，增速較之2015年出現(xiàn)明顯回落。手游進(jìn)入成熟發(fā)展期，產(chǎn)業(yè)鏈格局趨于穩(wěn)定。手游產(chǎn)業(yè)鏈參與者包括游戲研發(fā)商、游戲發(fā)行商、分發(fā)渠道以及游戲媒體。
游戲研發(fā)商代表公司有騰訊游戲、網(wǎng)易游戲、巨人網(wǎng)絡(luò)、莉莉絲游戲等；游戲發(fā)行商代表公司有騰訊游戲、昆侖萬維、智明星通等；游戲分發(fā)渠道有 iOS、Android 兩類，Android 渠道以第三方渠道為主，主流公司包括騰訊應(yīng)用寶、百度手機(jī)助手、360 手機(jī)助手等。
2017 年之前游戲市場規(guī)模高速增長，2018、2019 年互聯(lián)網(wǎng)紅利消散增速下滑。國內(nèi)游戲市場規(guī)模從2009年的262.8億元高速增長至2017年的2036.1億元（首次突破2000億元）， 在此期間的年增長率幾乎都在 20%以上，用戶規(guī)模及 ARPU 均保持高速增長。2018、2019、 2021 年，互聯(lián)網(wǎng)紅利消散，游戲市場規(guī)模增速降至個位數(shù)。
2020 年疫情催化“宅經(jīng)濟(jì)”，扭轉(zhuǎn)游戲增速下滑趨勢。由于新冠疫情催化“宅經(jīng)濟(jì)”，用戶規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)容，用戶時長明顯增長，2020年國內(nèi)游戲市場規(guī)模增長21%至2786.9億元。
2020 年之后，游戲行業(yè)進(jìn)入全面出海與深度精品化時代。2020 年起，國內(nèi)游戲用戶規(guī)模停止增長，游戲行業(yè)增長邏輯由“量”轉(zhuǎn)“價”，一方面全面出海找新增用戶，一方面做精品游戲提升付費(fèi)深度即ARPU。2020、2021 年，手游市場規(guī)模均突破 2000 億元，分別達(dá)2096.8億元、2255.4億元。
2022年，國內(nèi)游戲市場規(guī)模首次出現(xiàn)負(fù)增長，版號停發(fā)與疫情干擾分別為主要與次要影響因素。一方面，游戲版號時斷時發(fā)，國產(chǎn)游戲版號自2021年8月起暫停發(fā)放，2022年4月恢復(fù)發(fā)放，中間2022年5月、10月間斷發(fā)放。
2022年共計發(fā)放468個游戲版號，相比2021年的 679 個游戲版號大幅減少，新產(chǎn)品缺乏版號無法上線國內(nèi)市場，導(dǎo)致 2022 年全年國內(nèi)新產(chǎn)品的供給較少。另一方面，疫情常態(tài)化影響下用戶縮減非必要開支，游戲作為娛樂消費(fèi)品種數(shù)額顯著降低。
復(fù)盤A股游戲板塊過去十年的走勢，大致經(jīng)歷一輪長牛行情：
2013-2017年的長牛行情：4G+智能手機(jī)帶來用戶規(guī)模與ARPU的持續(xù)上升，直接推動手游的高速發(fā)展，移動互聯(lián)網(wǎng)的紅利期一直持續(xù)到2017年。2010年2月，中青寶成為第一家A股游戲上市公司；2014年6月，游族網(wǎng)絡(luò)成功借殼上市，開啟了游戲公司借殼上市潮，后續(xù)三七互娛、完美世界、巨人網(wǎng)絡(luò)等大批游戲公司紛紛借殼上市；2018年之后，移動互聯(lián)網(wǎng)紅利消退，游戲公司開始尋找新的增長驅(qū)動，短視頻買量、出海等。
2012年-2015年，一批頁游廠商成功實現(xiàn)手游廠商轉(zhuǎn)型。2012年，手游迅猛發(fā)展的“前夜”，部分敏銳的游戲廠商包括在頁游賽道成功突圍的游族網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)、三七互娛等已經(jīng)開始著手布局手游賽道。在此期間，市場普遍給予游戲公司 30X 以上高估值，游戲公司整體市值快速上升。高估值的核心主要在于高成長性，高成長性的核心在于對手游高速增長的預(yù)期。
蘋果 MR 開啟的新一代計算平臺后，游戲落位于新一代計算平臺從開始確認(rèn)收入到高速增長到占比逐步提升的這一期間，會類似重復(fù)2012-2015年的頁游轉(zhuǎn)手游，相關(guān)的游戲公司在手游轉(zhuǎn)“MR游戲”的過程中有望享有高估值。
幾波主題性的投資機(jī)會：
2019 年的云游戲：10月，云游戲題材火爆。5G商用落地加速，也加速了云游戲的發(fā)展進(jìn)程， 5G 技術(shù)的高速率、超大帶寬和低延時，為云游戲普及奠定良好基礎(chǔ)。
2020 年的“宅經(jīng)濟(jì)”：據(jù) QuestMobile，疫情期間游戲用戶滲透率超 50%且游戲習(xí)慣已經(jīng)養(yǎng)成，用戶群體擴(kuò)容，帶動全年市場規(guī)模增速逆轉(zhuǎn)2018、2019年的下滑趨勢。
2021年的元宇宙：5月，Roblox上市，點燃國內(nèi)外對元宇宙的熱情。游戲作為科技屬性非常強(qiáng)的內(nèi)容，具備沉浸感、實時性的特征，被認(rèn)為是最接近元宇宙世界的內(nèi)容形態(tài)。
此外，2018 年 3 月-12 月、2021 年 8 月-2022 年 4 月兩輪游戲版號的暫停發(fā)放，對游戲板塊整體市值造成較大沖擊。版號作為政策的配套執(zhí)行手段，第一輪游戲版號停發(fā)的目的在于促進(jìn)游戲精品化，規(guī)避粗制濫造、套馬甲等不規(guī)范經(jīng)營行為，第二輪游戲版號停發(fā)的目的在于保護(hù)未成年人。
圖：2010-2023年網(wǎng)絡(luò)游戲指數(shù)變化趨勢
數(shù)據(jù)來源：：Wind、安信證券、九方金融研究所
(二)AI＋MR或成游戲行業(yè)新驅(qū)動
2023 年開始的下一輪長牛行情：預(yù)計是 AI+MR 驅(qū)動，真正意義上帶來供給端的變革機(jī)會。內(nèi)容行業(yè)是典型的供給決定需求的行業(yè)，這一輪 AI+MR 的變革正是發(fā)生在供給端。這一輪 AIGC 如果落位于移動互聯(lián)網(wǎng)的尾期，就只是作為打破存量博弈平衡的工具，帶來局部的修修補(bǔ)補(bǔ)，但落位于 MR 眼鏡開啟的全新計算平臺，將帶來一輪比較順暢的革新。
游戲，一方面依據(jù)各類內(nèi)容復(fù)雜程度與實時程度的排序，AIGC對游戲的影響程度最大；另 一方面，MR眼鏡的全新計算平臺上，游戲有望成為首批場景與應(yīng)用。
下半年AI+游戲仍值得期待，下半年仍有AI+游戲落地，如掌趣科技AI+UGC、巨人《太空行動》AI 玩家，以及盛天網(wǎng)絡(luò)的AI陪聊、AI聲音社交等。海外VR持續(xù)進(jìn)展，蘋果方面，公司不僅成立了AR/VR事業(yè)群VPG，擁有戰(zhàn)略、計算機(jī)視覺、內(nèi)容等專門分工團(tuán)隊，彰顯信心與較清晰的規(guī)劃；也在近期開放了VisionPro的開發(fā)套件 申請，向?qū)徍送ㄟ^的開發(fā)者出借VisionPro實機(jī)，幫助完成應(yīng)用開發(fā)。
Meta方面，將于今年9月27日 Connect大會發(fā)布消費(fèi)級MR頭顯Quest3，屆時也將公布Meta新的AI計劃。硬件的優(yōu)化與內(nèi)容生態(tài)的培育，也將為爆款VR游戲的誕生提供基礎(chǔ)。
研究報告：
20230808-中信建投證券-傳媒AI行情復(fù)盤系列（二）
本報告由研究助理協(xié)助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：吳清淳（登記編號：A0740622030004）
